TUI Update FY 2017

Suite à la publication du rapport annuel 2017 de ce mois de décembre 2017 et du conf call Q4 2017 (l'année fiscale de TUI se termine le 30 septembre 2017), je mets à jour ma précédente analyse de TUI.

Date de l'analyse: 14/12/2017

Cours actuel: 16,10 

Nb d'actions: 587 386 900 

Market cap: 9,456b 
Dette nette: -583m (pension et leasing pas pris en compte)

Pension: 1,127b 

EV = 9,456-583+1,127 = 10b

Au niveau opérationnel, il y a des progrès avec les ventes des assets non core. La transformation est maintenant terminée et le focus est mis sur la croissance du business avec principalement deux initiatives:

• Mass individualization of 20 million customers;
• Content, risk inventory management and inventory solutions (blockchain).

Par rapport à 2016, les ventes on progressé de 11,7% et l'EBITDA de 12% sans effet de change. Il y a encore pas mal de one off cette année et je continue de considérer 100M de one off par an.

Le management confirme que à partir de 2020, capex à environ 3,5% des ventes ("a little bit of new hotels as well. It's a little bit of maintenance").

Donc mes calculs sont très similaires à ceux de ma précédente analyse.

En considérant cette année avec un EBITDA à environ 1,1 (après retraitement des one off): EV/EBITDA - mcapex : 10/(1,4-,0,6) = 12,5

Jusque 2020, le management indique vouloir arriver à 10% de croissance d'EBITA par an. Cela nous donnerait un EBITDA à environ 1,85b. Avec une dette nette légèrement négative en 2018 (indication du management), et en considérant que le FCF est de 0 ensuite (à cause des investissements de croissance), on aurait en 2020: EV/EBITDA - mcapex = 10,6 / (1,85 - 0,6) = 8,48.

Donc à ce stade, j'estime TUI toujours correctement valorisée.

Je ne suis pas d'accord avec l'allocation de capital. Il y a des investissements de croissance qui font qu'il n'y aura pas de FCF avant 2020, mais le mgmt va proposer environ 350m de dividendes pour cette année.